上兵伐谋、策略为上——CTA策略揭秘篇
导言
商品期货市场因与股票市场相对较低的相关性，经常被作为分散投资、降低风险的良好标的，因此以商品期货、金融期货、期权为主要投资标的的CTA基金也愈加得到国内基金公司和投资者的关注。
2016 年全年上证综指、沪深300指数、中小板指和创业板指分别下降12.31%、11.28%、22.89%和27.71%，在股票市场整体疲软的行情下，投资者对表现稳健的投资产品需求迫切。商品期货市场因与股票市场相对较低的相关性，经常被作为分散投资、降低风险的良好标的，因此以商品期货、金融期货、期权为主要投资标的的CTA基金也愈加得到国内基金公司和投资者的关注。据好买研究数据统计，截止2016年12月，在12种证券、商品私募基金投资策略中，CTA基金以全年平均11.72%收益遥遥领先，位居第二的套利型基金全年平均收益仅4.61%，优秀的数据背后映射出的是CTA基金强大的投资逻辑和投资策略。
就投资方法而言，CTA基金有两大类，核心差别之处在于判断买卖时点的依据不同。一类是主观CTA，是基金管理人根据基本面、调研或过往实操，基于主观经验来判断走势，决定买卖时点；第二大类是量化CTA，是依据模型产生的买卖信号进行投资决策，严格地执行事先设定好的数量化模型，克服了投资过程中主观情绪对于买卖的影响，更加理性。
在全球市场中，按投资方法区分，程序化量化CTA占绝对主流。据Barclay Hedge数据统计， 2016年第二季度程序化交易占比高达83%，且已经处于较为稳定的状态，这与程序化交易的客观严谨及期货市场天然的高交易效率有关。
图表1：全球CTA基金投资方法占比
数据来源：Barclay Hedge,截止2016年6月
与国际市场不同的是， 国内CTA产品中主观投资类产品数量略多于量化产品，原因在于国内市场具有其特殊性，需要管理人基于过往经验，对市场趋势做出主观判断。例如 2016年焦炭焦煤期货行情持续高涨，对传统的炼钢企业来说成本大幅上升，有经验的管理人能基于从业经验判断出当焦煤焦炭的成本高于一定程度时，炼钢企业将买入含铁量较高的铁矿石，代替平时用的铁矿石，从而能提炼出更多的钢。因此管理人可以在合理时点做多高品位铁矿石现货，获取收益。
图表2：中国CTA基金投资方法占比
数据来源：中金研究,截止2016年6月
就投资策略而言，主要分为趋势策略和套利策略，优秀业绩的CTA产品通常是将两者策略相结合。
趋势策略
趋势策略，就是追涨杀跌，或者也可以叫做顺势而为，方法是先计算出突破点即上轨、下轨（不同的子策略突破点的计算方法不同）；然后再依据突破点，进行相应操作。
图表3：主要的趋势策略分类
交易逻辑:
当价格向上突破上轨时，意味着向上趋势明朗，通过做多获取利润；当价格向下突破下轨时，意味着向下趋势明朗，通过做空获取利润。
本文将以CTA日内经典趋势策略之一Dual Thrust为例进行说明。该策略是由Michael Chalke在20世纪80年代开发，引入前N日的四个价位，使得一定时期内的Range相对稳定；对于多头和空头的触发条件，参考的Range可以选择不同的周期数，也可以通过参数K1和K2来确定。上下轨是以今日开盘价加减 range 的一定比例确定，日内价格突破上轨时做多，价格突破下轨时做空。
图表4：Dual Thrust 策略计算
图表5：Dual Thrust策略操作图
套利策略
套利策略的原理来自于国际贸易学中有一个重要的概念：“一价定律”，即当贸易开放且交易费用为零时，同样的货物无论在何地销售，其价格都相同。这一重要定律不仅用于国际贸易的货物交换，而且也适用于很多其他商品，如金融产品等。
图表6：套利策略分类
交易逻辑：
在短时间内发现商品期货与现货之间、不同期限合约之间、不同商品之间的价格基差偏离合理水平，以低买高卖的手法地获取利润。
本文将以期现套利为例对CTA基金套利策略进行说明。期现套利是指某种期货合约利用期货市场与现货市场的价格差距，低买高卖而获利。理论上，期货价格是商品未来的价格，现货价格是商品目前的价格，按照经济学上的同一价格理论，两者间的差距，即“基差”（基差＝现货价格－期货价格）应该等于该商品的持有成本。一旦基差与持有成本偏离较大，就出现了期现套利的机会。
期现套利主要包括正向买进期现套利和反向买进期现套利两种。例如下图，利用股指期货套利，当指数期货的价格高于正价套利成本时，套利者可以进行正向套利，即卖出期货，同时买入相同价值的现货，当期现价格比回落到无套利区间（正价差套利成本和逆价差套利成本之间）之后，对期货和现货同时进行平仓,获取套利收益；反之，当指数期货的价格低于逆价套利成本时，可以进行反向套利，即可以卖出现货，同时买入相同价值的期货。
图表7：股指期现套利
从2011年9月证监会允许机构投资者进入商品期货市场到2012年5月上海期货交易所、郑州商品交易所和大连商品交易所颁布规定打通国内基金专户参与商品期货的通道，CTA作为一种策略在中国市场开启了它的新时代，2016全年发行1540只CTA基金，以每月平均128只的高速发行着。回顾整个2016年，商品期市是最夺人眼球的市场，大宗商品价格在政策引导和成本支撑下强势反弹，尤其是三季度之后受政策带动最明显的黑色系品种节节走高。在面临新机会的2017年，相信CTA基金将凭借多品种多策略的获利来源，与传统市场相关性低等优势继续发光发亮！
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